Της Ελευθερίας Κούρταλη
Με το θέμα της διαγραφής χρέους στην ευρωζώνη να είναι πιο επίκαιρο από ποτέ, λόγω της έκρηξης των σχετικών δεικτών που προκαλεί η πανδημία, και με την Κριστίν Λαγκάρντ να τονίζει πρόσφατα πως μία τέτοια απόφαση είναι “αδιανόητη”, τα επιχειρήματα υπέρ και κατά μίας τέτοιας απόφασης είναι σημαντικά. Αν και είναι ξεκάθαρο πως κάτι τέτοιο είναι αδύνατο να συμβεί σύντομα, ωστόσο η πρόταση αξίζει να εξεταστεί, επισημαίνουν αναλυτές.
Πριν μερικές ημέρες η πρόεδρος της ΕΚΤ, Κριστίν Λαγκάρντ, χαρακτήρισε “αδιανόητη” τη διαγραφή χρέους εξαιτίας της πανδημίας, καθώς θα αποτελούσε παραβίαση της συνθήκης της Ευρωπαϊκής Ένωσης, η οποία απαγορεύει αυστηρά τη νομισματική χρηματοδότηση κρατών. Με αυτόν τον τρόπο απάντησε μέσω συνέντευξής της στον γαλλικό τύπο, στην έκκληση που απηύθυναν στην ΕΚΤ την περασμένη Παρασκευή πάνω από 100 οικονομολόγοι για να διαγραφούν δημόσια χρέη που παρακρατεί η κεντρική τράπεζα ώστε να διευκολυνθεί η κοινωνική και οικονομική ανασυγκρότηση μετά την πανδημία. Η Λαγκάρντ τόνισε πως όλες οι χώρες της ευρωζώνης θα βγουν από αυτή την κρίση με αυξημένα επίπεδα χρέους, όμως δεν υπάρχει αμφιβολία ότι θα μπορέσουν να το αποπληρώσουν, ενώ πρόσθεσε πως τα χρέη είναι διαχειρίσιμα μακροπρόθεσμα.
Μια διαγραφή χρέους θα εξαλείψει μεγάλο μέρος της πρόσφατης αύξησης των επιβαρύνσεων του δημόσιου χρέους και θα δώσει στην ΕΚΤ περισσότερο περιθώριο να επεκτείνει τον ισολογισμό της στο μέλλον, σημειώνει η Capital Economics από την πλευρά της. Όμως, τα δημοσιονομικά οφέλη για τις κυβερνήσεις της ευρωζώνης θα ήταν μικρότερα από ό,τι φαίνονται με την πρώτη ματιά, και τα πολιτικά και νομικά εμπόδια είναι ανυπέρβλητα.
Η πρόταση ότι η ΕΚΤ πρέπει να διαγράψει το δημόσιο χρέος που έχει συσσωρεύσει δεν είναι κάτι νέο. Ωστόσο, προσέλκυσε την προσοχή πρόσφατα λόγω της επιστολής των οικονομολόγων υπέρ της διαγραφής όλων των κρατικών ομολόγων που κατέχει η ΕΚΤ, ή την ανταλλαγή αυτών των ομολόγων με ομόλογα διαρκείας, με μηδενικούς τόκους. Η Capital Economics ξεκαθαρίζει πως σίγουρα δεν υπάρχει πιθανότητα να συμβεί κάτι τέτοιο σύντομα. Ωστόσο, πιστεύει ότι η πρόταση αξίζει να εξεταστεί, κυρίως επειδή έχει κάποια πλεονεκτήματα.
Τα πλεονεκτήματα
Το κίνητρο είναι φυσικά ότι το δημόσιο χρέος της ζώνης του ευρώ έχει αυξηθεί από το ξέσπασμα της πανδημίας. Στο 157% του ΑΕΠ, το δημόσιο χρέος της Ιταλίας για παράδειγμα, είναι περισσότερο από δυόμισι φορές πάνω από το αρχικό ανώτατο όριο της Συνθήκης του Μάαστριχτ, ενώ τα χρέη της Γαλλίας και της Ισπανίας πλησιάζουν το 120%. Το “βάρος” του χρέους δεν πρέπει να αποτελεί μείζον πρόβλημα υπό την προϋπόθεση ότι οι αποδόσεις των ομολόγων παραμένουν στα τρέχοντα χαμηλά επίπεδα, αλλά δεν υπάρχει καμία εγγύηση ότι θα το κάνουν. Η διαγραφή όλων των κρατικών ομολόγων της ΕΚΤ θα ήταν μεγάλη βοήθεια: για παράδειγμα, θα μείωνε την αναλογία χρέους προς ΑΕΠ της Ιταλίας κατά πάνω από 30% του ΑΕΠ, επισημαίνει η Capital Economics.
Η ιδέα έχει μεγαλύτερη απήχηση σήμερα από ό, τι στο παρελθόν, διότι η αύξηση του χρέους επιβαρύνθηκε πέρυσι από το εξωγενές σοκ παρά από ανεύθυνη δημοσιονομική πολιτική. Επομένως, το επιχείρημα “ηθικού κινδύνου” ότι η διαγραφή χρέους μπορεί να ενθαρρύνει τη δημοσιονομική υπερβολή είναι λιγότερο σχετικό. Έτσι, η πρόταση για διαγραφή μέρους του χρέους όλων των κυβερνήσεων της ευρωζώνης θα την καταστήσει πιο πολιτικά αποδεκτή από μια πρόταση για διαγραφή χρέους μόνο, για παράδειγμα, για την Ελλάδα ή την Ιταλία.
Ένα άλλο σημαντικό σημείο, επισημαίνει η Capital Economics, είναι ότι θα δημιουργούσε κάποιο περιθώριο στην ΕΚΤ να αγοράσει και πάλι περισσότερα ομόλογα στο μέλλον εάν χρειαστεί. Η ΕΚΤ έχει θέσει όριο 33% για το μερίδιο του δημόσιου χρέους κάθε κυβέρνησης το οποίο είναι διατεθειμένη να αγοράσει και έχει δεσμευθεί να αγοράσει ομόλογα ανάλογα με το capital key κάθε χώρας. Σε ορισμένες περιπτώσεις χωρών, η ΕΚΤ πλησιάζει αυτό το όριο. Προς το παρόν, τα assets που αγοράστηκαν μέσω του PEPP έχουν εξαιρεθεί. Εάν, ωστόσο, τα όρια επανέλθουν μόλις περάσει η πανδημία, θα μπορούσαν να δυσκολέψουν την κεντρική τράπεζα να συνεχίσει να συσσωρεύει κρατικά ομόλογα στο μέλλον. Μια διαγραφή χρέους θα… καθάριζε συνεπώς τον δρόμο της ΕΚΤ.
Επιπλέον, η διαγραφή χρέους θα μετριάσει τις ανησυχίες ότι το τέλος της ποσοτικής χαλάρωσης θα μπορούσε στο μέλλον να προκαλέσει επανάληψη της κρίσης στη ζώνη του ευρώ.
Γιατί η ζυγαριά γέρνει προς το “όχι”
Πάντως η Capital Economics επισημαίνει πως αν και σημαντικά, τα επιχειρήματα υπέρ της ελάφρυνσης του χρέους μίας τέτοιας μορφής δεν είναι τόσο ισχυρά όσο τα επιχειρήματα κατά αυτής της απόφασης. Πρώτον, θα υπήρχαν νομικές αντιρρήσεις βάσει του άρθρου 123 της Συνθήκης για την Ευρωπαϊκή Ένωση που απαγορεύει τη νομισματική χρηματοδότηση. Ενώ η Συνθήκη θα μπορούσε να αλλάξει, αυτό δεν ισχύει επί του παρόντος. Οι περισσότεροι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής θα συνεχίσουν συνεπώς να επιμένουν ότι η διαγραφή χρεών είναι απλώς αδιανόητη – παρόλο που η ευρωπαϊκή ιστορία είναι γεμάτη με παραδείγματα διαγραφής κρατικών χρεών, συμπεριλαμβανομένης της αναδιάρθρωσης των ομολόγων του ελληνικού δημοσίου το 2012, τονίζει ο οίκος.
Επιπλέον, οι ανησυχίες σχετικά με τον ηθικό κίνδυνο έχουν κάποια δικαιολογία, ιδίως σε μια νομισματική ένωση. Οι πολιτικοί σε δημοσιονομικά ισχυρότερες χώρες θα ανησυχούσαν ότι εκείνες οι χώρες με ασθενέστερες δημοσιονομικές θέσεις μπορεί να καταβάλουν λιγότερες προσπάθειες για να “νοικοκυρεύσουν” τα οικονομικά τους. Το ιστορικό χωρών όπως η Ελλάδα, η Πορτογαλία και η Ισπανία υποδηλώνουν ότι αυτές οι ανησυχίες είναι έγκυρες.
Οι κεντρικοί τραπεζίτες θα ανησυχούσαν επίσης για τον αντίκτυπο που θα είχε η διαγραφή χρεών στον ισολογισμό της ΕΚΤ. Η ΕΚΤ θα μπορούσε να συνεχίσει τη δράση της αφού ακυρώσει τα κρατικά ομόλογα ύψους 2,9 τρισεκατομμυρίων ευρώ, ακόμη και αν είχε αρνητικά ίδια κεφάλαια. Αλλά αυτό θα μπορούσε να δημιουργήσει ένα πολιτικά δύσκολο ερώτημα σχετικά με το εάν και πώς θα μπορούσε να ανακεφαλαιοποιήσει τον ισολογισμό της. Τα υπουργεία Οικονομικών είναι υπεύθυνα για την ανακεφαλαιοποίηση των Εθνικών Κεντρικών Τραπεζών τους, καθεμία από τις οποίες έχει ξεχωριστό ισολογισμό, αλλά δεν είναι σαφές πώς θα μοιραζόταν το κόστος μιας συνολικής ανακεφαλαιοποίησης της ΕΚΤ. Επίσης, η διαγραφή θα μείωνε τα καθαρά έσοδα της ΕΚΤ και, συνεπώς, τις μεταφορές που πραγματοποιεί στις εθνικές κυβερνήσεις.
Ίσως το πιο σημαντικό επιχείρημα κατά της πρότασης διαγραφής χρεών είναι ότι το κύριο δημοσιονομικό όφελος – ότι δεν χρειάζεται να εξοφληθεί το κεφάλαιο (principal) του χρέους – θα μπορούσε να επιτευχθεί με λιγότερο αμφιλεγόμενα μέσα. Η ΕΚΤ θα μπορούσε απλώς να συνεχίσει τις επανεπενδύσεις των ομολόγων που λήγουν. Αυτή τη στιγμή δεσμεύεται να επανεπενδύσει τίτλους που έχουν αγοραστεί στο πλαίσιο του PEPP μέχρι τουλάχιστον το τέλος του 2023. Και χρηματοδοτεί αποτελεσματικά το μεγαλύτερο μέρος της έκδοσης ομολόγων των κυβερνήσεων από την έναρξη της πανδημίας.
Η Τράπεζα δεν έχει εκπονήσει στρατηγική για τον ισολογισμό της μετά το 2023, αλλά, εάν συνέχιζε την επανεπένδυση των εσόδων από τη λήξη κρατικών ομολόγων επ ‘αόριστον, αυτό θα παρείχε σχεδόν ίση δημοσιονομική στήριξη στις κυβερνήσεις όσο και μία διαγραφή χρέους, όπως τονίζει ο οίκος.
Εν τω μεταξύ, η συνολική καθαρή δημοσιονομική επίπτωση της διαγραφής χρεών από την ΕΚΤ για τις κυβερνήσεις θα ήταν δύσκολο να εκτιμηθεί. Θα πρέπει να λαμβάνει υπόψη τις μειωμένες πληρωμές τόκων στα ακυρωμένα ομόλογα, δηλαδή τις καθαρές πληρωμές προς και από την ΕΚΤ, και τυχόν επιπτώσεις που έχει η πράξη αυτή στις μελλοντικές αποδόσεις ομολόγων.
Τι σημαίνουν όλα αυτά; Η ιδέα της ακύρωσης ή της αναδιάρθρωσης του μεριδίου της ΕΚΤ στο δημόσιο χρέος δεν είναι τόσο τρελή όσο φαίνεται με την πρώτη ματιά, όπως επισημαίνει ο οίκος. Η κύρια χρηματοοικονομική συνέπεια θα ήταν η μείωση των εθνικών δεικτών χρέους προς το ΑΕΠ και η μείωση των θέσεων ιδίων κεφαλαίων και εσόδων της ΕΚΤ. Τυχόν οφέλη ωστόσο θα επισκιαστούν από τις νομικές επιπλοκές που συνεπάγεται μία τόσο τεράστια διαγραφή ενώ δεν θα ήταν αποδεκτή από τους “ισχυρούς” του ευρώ. Η διαγραφή των κρατικών χρεών θα ήταν ακόμη πιο δύσκολο να υλοποιηθεί στην ευρωζώνη από οπουδήποτε αλλού και προφανώς δεν πρόκειται να συμβεί σύντομα.
https://www.capital.gr/diethni/3524697/poso-adianoiti-einai-i-diagrafi-xreous-stin-eurozoni
